EURCV : le stablecoin euro de SG-FORGE

Résumé

L’EURCV est le stablecoin euro institutionnel émis par SG-FORGE, filiale régulée de Société Générale. Intégré dans l’infrastructure Deutsche Börse et listé sur les protocoles DeFi Morpho et Uniswap, l’EURCV sert de pont entre la finance institutionnelle et la finance décentralisée. Son utilisation pour le règlement d’obligations tokenisées en combinaison avec le réseau SWIFT (début 2025) ouvre la voie à un modèle hybride de règlement pour les instruments de dette sur DLT, complémentaire de la MNBC de gros de la Banque de France.

Contexte : le besoin de monnaie numérique pour le règlement

Le règlement de la jambe espèces des transactions d’obligations tokenisées constitue l’un des défis majeurs identifiés par le marché. La position conjointe AMF/Consob d’avril 2025 souligne que l’absence de MNBC de gros permanente est un obstacle majeur à l’adoption du régime pilote DLT.

Trois options de règlement coexistent actuellement :

• MNBC de gros : monnaie de banque centrale tokenisée via DL3S (expérimentale, 12 expériences, travaux Eurosystème avec 40 entités et 1,59 milliard EUR)
• Stablecoin institutionnel : EURCV de SG-FORGE (opérationnel)
• Cash traditionnel : via SWIFT ou T2S (avec pont vers la DLT)

L’EURCV occupe une position intermédiaire : il est opérationnel immédiatement, là où la MNBC de gros reste expérimentale, tout en offrant une qualité de crédit institutionnelle supérieure aux stablecoins non bancaires.

L’EURCV en détail

Caractéristiques

L’EURCV est émis par SG-FORGE, filiale régulée du groupe Société Générale. En tant qu’entreprise d’investissement agréée MiFID 2, supervisée par l’ACPR et enregistrée PSAN auprès de l’AMF, SG-FORGE offre un cadre réglementaire complet pour l’émission de monnaie numérique institutionnelle.

Le stablecoin est indexé sur l’euro et offre une garantie de remboursement à parité. Il est conçu pour les transactions institutionnelles de grande valeur, contrairement aux stablecoins de détail destinés aux paiements courants.

Intégrations clés

Deutsche Börse. L’intégration de l’EURCV dans l’infrastructure de Deutsche Börse (opérateur de Clearstream et de la bourse de Francfort) confère au stablecoin une connectivité directe avec l’une des plus grandes infrastructures de marché européennes. Cette intégration facilite le règlement des titres tokenisés émis ou conservés via les plateformes du groupe Deutsche Börse.

Morpho. Listing sur Morpho, un protocole DeFi de prêt/emprunt, permettant aux investisseurs institutionnels d’utiliser l’EURCV comme collatéral ou comme actif de prêt dans un environnement DeFi régulé.

Uniswap. Listing sur Uniswap, le plus grand DEX (échange décentralisé) au monde, offrant une liquidité 24/7 pour les conversions EURCV/EUR et EURCV/USD. Cette présence DeFi est stratégique pour les investisseurs institutionnels souhaitant accéder aux protocoles DeFi depuis un point d’entrée régulé.

Utilisation pour le règlement d’obligations tokenisées

Début 2025, SG-FORGE a réalisé une obligation tokenisée réglée à la fois en EURCV et en cash traditionnel via SWIFT. Cette opération démontre la possibilité d’un modèle hybride de règlement où les investisseurs choisissent entre espèces numériques (EURCV) et espèces traditionnelles (SWIFT) pour le même instrument.

Ce modèle hybride est significatif : il ne force pas les investisseurs à migrer intégralement vers la DLT, mais leur offre le choix de la modalité de règlement la plus adaptée à leur infrastructure et à leurs préférences. Le modèle hybride a également été adopté par CACEIS pour la distribution du fonds Amundi tokenisé (AMUNDI FUNDS CASH EUR - J28 EUR DLT, novembre 2024).

Analyse : EURCV vs MNBC de gros

Avantages de l’EURCV

• Disponibilité immédiate : opérationnel maintenant, contrairement à la MNBC de gros qui reste expérimentale
• Interopérabilité DeFi : accessible sur Morpho et Uniswap, connectant la finance institutionnelle aux protocoles décentralisés
• Intégration infrastructure : intégré dans Deutsche Börse, facilitant le pont avec les marchés traditionnels
• Cadre réglementaire : émis par une entité MiFID 2 / PSAN / ACPR

Avantages de la MNBC de gros

• Risque zéro : la monnaie de banque centrale élimine le risque de contrepartie inhérent aux stablecoins commerciaux
• Finalité de règlement : le règlement en monnaie de banque centrale confère la finalité maximale au sens du droit
• Légitimité institutionnelle : portée par la Banque de France et l’Eurosystème
• Échelle souveraine : conçue pour les volumes de marché institutionnels les plus importants

La complémentarité entre les deux approches est évidente : l’EURCV peut servir de solution de transition pendant que la MNBC de gros évolue de la phase expérimentale vers un déploiement permanent. Le Projet Appia de l’Eurosystème explore un European Shared Ledger combinant MNBC de gros, monnaie de banque commerciale tokenisée et instruments financiers tokenisés, ce qui pourrait intégrer les deux approches.

Voir notre comparaison MNBC vs stablecoin pour une analyse détaillée.

Contexte de marché

Le marché obligataire français (5 600 milliards EUR d’encours) est le plus grand d’Europe. SG-FORGE a émis 6 obligations tokenisées depuis 2019. La BEI cumule près de 400 millions EUR d’obligations numériques. Les émissions DLT de revenu fixe ont progressé de +260 % en 2024, atteignant 3 milliards EUR.

Les bons du Trésor américains tokenisés atteignent 7,3 milliards USD d’AUM (+256 % en glissement annuel). BlackRock BUIDL est passé de 40 millions USD à plus de 1,8 milliard USD d’AUM depuis son lancement en mars 2024. JPMorgan Kinexys a traité 1 500 milliards USD de transactions tokenisées fin 2024.

Le cadre réglementaire européen évolue favorablement : la réforme du régime pilote DLT (plafond à 100 milliards EUR), la modernisation du CSDR pour la neutralité technologique, et la transition PSAN vers CASP sous MiCA. Les projections tablent sur 2 000 milliards USD d’actifs tokenisés d’ici 2030 (McKinsey, TCAC de 60 %).

Les conservateurs institutionnels (CACEIS avec 5 300 milliards EUR, BNP Paribas SS avec Fireblocks/METACO, SGSS via SG-FORGE) développent les infrastructures de conservation compatibles avec l’EURCV et les autres modalités de règlement numérique.

Lectures complémentaires

• Profil de SG-FORGE
• Comparaison MNBC vs stablecoin
• MNBC de gros et règlement
• SG-FORGE : dernières émissions
• DL3S : plateforme Banque de France
• Guide d’émission

Sources : AMF, Banque de France

Données de marché et contexte quantitatif

L’EURCV s’inscrit dans un marché obligataire de 5 600 milliards EUR (ECB/SUERF 2024). La dette publique atteint 3 482,2 milliards EUR au T3 2025. L’AFT prévoit 300 milliards EUR d’émissions en 2025. Les émissions DLT ont atteint 3 milliards EUR en 2024 (+260 %). Les obligations tokenisées en Europe totalisent 1,7 milliard EUR (ESMA). Les actifs tokenisés on-chain ont atteint 24 milliards USD à mi-2025. La Banque de France a conduit 12 expériences de MNBC de gros via DL3S. CACEIS (5 300 milliards EUR) et BNP Paribas SS développent la conservation numérique. Le régime pilote DLT a porté le plafond à 100 milliards EUR. La titrisation européenne atteint 1 270,3 milliards EUR. Le crédit privé a enregistré 855 deals en 2024. L’affacturage français atteint 431 milliards EUR. Les obligations foncières européennes atteignent 3 310 milliards EUR. Les projections McKinsey tablent sur 2 000 milliards USD d’ici 2030. JPMorgan Kinexys a traité 1 500 milliards USD.

EURCV et infrastructure de règlement tokenisé

L’EURCV, stablecoin institutionnel adossé à l’euro émis par SG-FORGE, constitue une innovation majeure dans l’écosystème de la dette tokenisée française. Contrairement aux stablecoins non réglementés, l’EURCV est émis par un établissement de crédit agréé (Société Générale) et soumis à la supervision de l’AMF et de l’ACPR dans le cadre du règlement MiCA.

L’EURCV remplit une fonction de règlement complémentaire à la MNBC de gros de la Banque de France. Tandis que la MNBC de gros (via la plateforme DL3S) est réservée au règlement interbancaire, l’EURCV permet le règlement d’obligations tokenisées entre contreparties commerciales sur blockchain publique. Cette complémentarité est essentielle pour le développement d’un marché secondaire liquide.

Le positionnement de SG-FORGE dans l’écosystème européen s’appuie sur ses six émissions d’obligations tokenisées depuis 2019, incluant la première obligation foncière tokenisée et des obligations vertes structurées. La conservation de ces actifs par CACEIS et BNP Paribas Securities Services garantit la conformité avec les exigences du CSDR et du régime pilote DLT réformé en décembre 2025 avec un plafond de 100 milliards EUR par l’ESMA.

Cadre réglementaire MiCA et positionnement concurrentiel

L’EURCV est classé comme Electronic Money Token (EMT) au sens du règlement MiCA, soumis aux exigences de réserves, de transparence et de rachat à la valeur nominale. Cette classification lui confère une légitimité réglementaire que les stablecoins non régulés ne possèdent pas, renforçant son attractivité pour les investisseurs institutionnels opérant dans le cadre MiFID II.

Le positionnement concurrentiel de l’EURCV sur le marché européen des stablecoins institutionnels dépend de plusieurs facteurs : l’adoption par les contreparties de marché pour le règlement d’obligations tokenisées, la liquidité disponible sur les plateformes de trading, et la compatibilité avec les infrastructures de conservation et de compensation existantes.

La Caisse des Dépôts et d’autres investisseurs institutionnels français évaluent l’utilisation de l’EURCV pour le règlement de leurs opérations sur titres tokenisés. L’affacturage tokenisé (431 milliards EUR de volume annuel en France) et le crédit privé tokenisé constituent des cas d’usage prometteurs pour le règlement en stablecoin institutionnel.

Perspectives de développement et adoption institutionnelle

L’adoption de l’EURCV par les investisseurs institutionnels dépend de la liquidité disponible, de l’intégration avec les systèmes de gestion d’actifs existants et de la confiance dans le cadre réglementaire. La transition progressive du statut PSAN français vers le statut CASP européen sous MiCA harmonise les conditions de supervision et facilite l’adoption transfrontalière.

Le développement de l’EURCV s’inscrit dans la compétition entre stablecoins institutionnels européens pour le règlement des transactions tokenisées. La complémentarité avec la MNBC de gros de la Banque de France — l’EURCV pour le marché commercial, la MNBC pour le règlement interbancaire — définit un écosystème de paiement bipolaire pour la dette tokenisée.