Programme OAT 2025 : 300 milliards EUR

Résumé

L’Agence France Trésor a annoncé un programme de financement 2025 ambitieux : 300 milliards EUR d’émissions nettes à moyen et long terme, cinq nouveaux benchmarks, un plafond d’OAT vertes relevé à 15 milliards EUR et une syndication 30 ans pilotée par cinq chefs de file internationaux. Ce programme intervient alors que la dette publique française atteint 3 482,2 milliards EUR au T3 2025 et que les premières expériences de tokenisation souveraine laissent entrevoir un potentiel de transformation structurelle du marché primaire.

Contexte : la dette souveraine française en 2025

La France est le plus grand émetteur souverain de la zone euro. Les titres négociables de l’État atteignent 2 602 milliards EUR au 31 décembre 2024, selon les données publiées par l’Agence France Trésor. La dette publique totale s’établit à 3 482,2 milliards EUR au T3 2025, contre 3 416,3 milliards EUR au T2 2025, traduisant une trajectoire ascendante liée au déficit budgétaire structurel.

Le programme de financement 2025 prévoit 300 milliards EUR d’émissions nettes à moyen et long terme, un volume en ligne avec les 339,9 milliards EUR effectivement émis en 2024. L’AFT a prévu la création de plusieurs nouveaux benchmarks pour couvrir l’ensemble de la courbe des taux :

Environ 10 % des émissions nettes MLT seront consacrées aux obligations indexées sur l’inflation, et le plafond des OAT vertes a été relevé à 15 milliards EUR pour 2025, contre 14,1 milliards EUR effectivement émis en 2024.

Résultats 2024 : des performances solides

Les résultats 2024 de l’AFT témoignent de la profondeur exceptionnelle du marché français de la dette souveraine. Les émissions MLT totales ont atteint 339,9 milliards EUR à un taux moyen pondéré de 2,91 %. Les émissions de court terme se sont établies à 201,2 milliards EUR à un taux moyen pondéré de 3,39 %.

Les syndications 2024 ont été marquées par des opérations de référence :

La 4ème OAT verte (3,00 % 25 juin 2049) émise en janvier 2024 constitue la plus grosse émission d’OAT verte jamais réalisée : 8 milliards EUR levés pour une maturité de 25 ans, avec une demande de 98 milliards EUR de 470 investisseurs, soit une sursouscription de 12 fois. Cette opération démontre l’appétit considérable des investisseurs institutionnels pour la dette verte souveraine française.

L’OAT 3,25 % 25 mai 2055 a permis de lever 8 milliards EUR sur 30 ans. L’OATei 0,95 % juillet 2043, obligation indexée sur l’inflation européenne, a été émise pour 4 milliards EUR en mai 2024.

Syndication 30 ans de 2025

La syndication de l’OAT 25 mai 2056 (30 ans) a été annoncée le 11 février 2025, avec cinq chefs de file : BNP Paribas, Citi, Deutsche Bank, J.P. Morgan et Société Générale. Ce choix de banques reflète la dimension internationale du placement de la dette française longue.

La France est l’émetteur de référence dans le segment très long de la courbe des taux en zone euro, détenant plus de 50 % de l’encours euro au-delà de 30 ans. Cette position dominante s’explique par la liquidité du marché obligataire français (5 600 milliards EUR d’encours total) et par la confiance des investisseurs dans la signature souveraine française.

Les émissions de référence 2025 confirment ce rythme soutenu :

OAT vertes : un programme en expansion

Le programme OAT vertes de la France cumule un encours de 83 milliards EUR à travers quatre OAT vertes émises depuis 2017. Le plafond 2025 de 15 milliards EUR traduit l’ambition de la France de consolider sa position dans le Top 3 mondial des émetteurs d’obligations vertes, avec 41,1 milliards USD d’émissions en 2024.

Le marché mondial des obligations vertes atteint 2 220 milliards EUR d’encours fin 2024 (source : Climate Bonds Initiative), avec des projections d’émissions de 975 milliards USD en 2025 (+5 % vs 2024). L’euro représente 60 % de la croissance des émissions vertes mondiales, confirmant le rôle moteur de l’Europe dans la finance durable.

L’émission inaugurale de Bpifrance en 2024 (1 milliard EUR) sous le nouveau label European Green Bond (EuGB) constitue un jalon supplémentaire pour l’écosystème français des obligations vertes. EDF cumule 14 milliards EUR d’obligations vertes depuis novembre 2023.

Analyse : potentiel de tokenisation souveraine

La tokenisation de la dette souveraine reste à un stade exploratoire, mais les volumes du programme 2025 illustrent l’ampleur du potentiel. Avec 300 milliards EUR d’émissions nettes prévues, même une tokenisation partielle de 1 % représenterait 3 milliards EUR, soit plus que le total des émissions DLT de revenu fixe en Europe en 2024.

La Banque de France a conduit 12 expériences de MNBC de gros via sa plateforme DL3S, démontrant la faisabilité du règlement en monnaie de banque centrale sur registre distribué. Les travaux exploratoires de l’Eurosystème (mai-novembre 2024) ont mobilisé 40 entités dans 9 juridictions pour plus de 1,59 milliard EUR de transactions.

SG-FORGE a émis 6 obligations tokenisées depuis 2019, dont la première obligation foncière tokenisée au monde (100 millions EUR sur Ethereum, avril 2019, notée Aaa/AAA). La BEI cumule près de 400 millions EUR d’obligations numériques sur quatre plateformes différentes (Ethereum, GS DAP, HSBC Orion, so|bond).

La réforme du régime pilote DLT de décembre 2025, portant le plafond d’activité de 6 à 100 milliards EUR et supprimant les seuils par produit, crée un cadre plus propice à la tokenisation d’instruments souverains. La position conjointe AMF/Consob d’avril 2025 recommande d’étendre la liste des actifs éligibles aux obligations structurées et certains produits dérivés.

Implications pour les acteurs du marché

Pour les investisseurs institutionnels, le programme OAT 2025 maintient la profondeur et la liquidité du marché souverain français. Les conservateurs institutionnels (CACEIS avec 5 300 milliards EUR d’actifs sous conservation, BNP Paribas SS, SGSS) développent des capacités DLT qui pourraient à terme s’appliquer à la dette souveraine.

Le cadre réglementaire français (loi PACTE, système DEEP, statut PSAN) et européen (MiFID II pour les instruments de dette, régime pilote DLT) offre un environnement favorable à cette transformation. La convergence entre la MNBC de gros et les obligations tokenisées crée les conditions d’un marché de la dette numérique à l’échelle institutionnelle.

Le marché européen des obligations tokenisées représente actuellement 1,7 milliard EUR, avec des projections à 2 000 milliards USD d’actifs tokenisés d’ici 2030 (McKinsey). Le TCAC projeté de 60 % sur 2025-2034 laisse entrevoir une accélération significative.

Lectures complémentaires

• Tableau de bord de la dette souveraine française
• Analyse OAT et tokenisation souveraine
• Profil de l’Agence France Trésor
• Guide d’émission d’une obligation tokenisée
• Comparaison obligation tokenisée vs traditionnelle
• Glossaire : OAT

Sources : Agence France Trésor, Banque de France

Données de marché complémentaires

Le programme OAT 2025 s’inscrit dans un marché obligataire de 5 600 milliards EUR (ECB/SUERF 2024). Les émissions DLT ont atteint 3 milliards EUR en 2024 (+260 %). Les obligations tokenisées en Europe totalisent 1,7 milliard EUR (ESMA). SG-FORGE a cumulé 6 émissions depuis 2019. La BEI a émis près de 400 millions EUR d’obligations numériques. CACEIS (5 300 milliards EUR) et BNP Paribas SS développent la conservation numérique. Le crédit privé a enregistré 855 deals en 2024. L’affacturage français atteint 431 milliards EUR. La titrisation européenne atteint 1 270,3 milliards EUR. Les projections McKinsey tablent sur 2 000 milliards USD d’ici 2030.

Structure du programme de financement et perspectives de tokenisation

Le programme de financement 2025 de l’Agence France Trésor prévoit 300 milliards EUR d’émissions nettes à moyen et long terme, dans un contexte de dette publique totale atteignant 3 482 milliards EUR. Les 2 602 milliards EUR de titres négociables de l’État comprennent les OAT (obligations assimilables du Trésor), les BTAN et les BTF, formant le socle du marché obligataire français de 5 600 milliards EUR.

La tokenisation de ce programme présenterait des avantages structurels : automatisation des adjudications via smart contracts, règlement DvP instantané en MNBC de gros via la plateforme DL3S de la Banque de France, fractionnement des coupures pour élargir la base d’investisseurs, et traçabilité complète des transactions sur registre distribué.

Les OAT vertes (83 milliards EUR cumulés) constituent un candidat naturel à la tokenisation, la transparence du registre DLT facilitant le reporting d’impact environnemental exigé par les investisseurs ESG. Le cadre réglementaire français, supervisé par l’AMF et compatible avec le régime pilote DLT de l’ESMA, permet d’envisager des émissions pilotes tokenisées.

Comparaison internationale et benchmark

Le programme de financement 2025 de l’AFT se compare aux programmes des principaux émetteurs souverains européens. L’Allemagne (Finanzagentur) et le Royaume-Uni (DMO) ont également exploré la tokenisation de titres souverains, mais la France dispose d’un avantage compétitif grâce à l’expérience accumulée par la Banque de France dans les MNBC de gros (12 expériences, 1,59 milliard EUR de transactions).

Les obligations vertes souveraines constituent un vecteur d’innovation particulièrement prometteur. Les 83 milliards EUR d’OAT vertes cumulées positionnent la France comme leader mondial de la dette souveraine verte, et la tokenisation ajouterait une couche de traçabilité native alignée avec les exigences croissantes de reporting ESG des investisseurs institutionnels.