La France, 1er émetteur européen d’obligations foncières
Le marché français des obligations foncières (covered bonds) est le plus dynamique d’Europe. La France occupe le 1er rang des émetteurs benchmark pour la 5ème année consécutive, avec environ 38 milliards EUR d’émissions benchmark en EUR en 2024, représentant 25 % (un quart) du total zone euro.
Le marché européen des covered bonds atteint 3 310 milliards EUR d’encours fin 2024, en progression de +53 milliards EUR par rapport à 2023 et en 7ème année consécutive de croissance. L’encours français représente 145,1 milliards EUR (2023), avec une part de 21,0 % des nouvelles émissions.
Cadre juridique français
Le droit français prévoit deux types de structures pour les obligations foncières :
Société de Financement de l’Habitat (SFH)
- Instrument : Obligations de Financement de l’Habitat (OH)
- Collatéral : Prêts immobiliers résidentiels uniquement
- Caractéristique : Véhicule dédié au financement du logement
Société de Crédit Foncier (SCF)
- Instrument : Obligations foncières (OF)
- Collatéral : Expositions secteur public, prêts résidentiels, immobilier commercial
- Caractéristique : Véhicule polyvalent avec un pool de couverture diversifié
Le principal émetteur est la Compagnie de Financement Foncier (CoFF), filiale du groupe BPCE (anciennement Crédit Foncier de France), qui émet des obligations foncières (OF).
L’émission pionnière de SG-FORGE
SG-FORGE a été le premier acteur mondial à tokeniser une obligation foncière, ouvrant la voie à la convergence entre covered bonds et DLT :
Première émission — Avril 2019
| Caractéristique | Détail |
|---|---|
| Date | 18 avril 2019 |
| Montant | 100 millions EUR |
| Type | Obligation foncière (OFH) tokenisée |
| Blockchain | Ethereum |
| Maturité | 5 ans avec extension de 12 mois |
| Notation | Aaa/AAA (Moody’s/Fitch) |
| Souscripteur | Société Générale (opération interne pilote) |
| Innovation | Première obligation foncière sous forme de security token sur blockchain publique |
Deuxième émission — Mai 2020
| Caractéristique | Détail |
|---|---|
| Date | Mai 2020 |
| Montant | 40 millions EUR |
| Blockchain | Ethereum |
| Règlement | MNBC de la Banque de France |
| Innovation | Règlement en monnaie numérique de banque centrale |
Cette deuxième émission est historique : elle constitue le premier règlement d’une obligation tokenisée en monnaie numérique de banque centrale, démontrant la faisabilité de bout en bout du cycle de vie d’une obligation foncière tokenisée.
Les trois premiers security tokens admis au Luxembourg Stock Exchange sont des OFH et produits structurés émis par SG-FORGE sur Ethereum et Tezos, confirmant la possibilité de cotation d’obligations foncières tokenisées.
Marché européen des covered bonds durables
Le segment durable des covered bonds connaît une croissance rapide :
- Encours 2024 : 131 milliards EUR (+23 milliards EUR sur l’année)
- Nombre d’émetteurs durables : 82, dont 8 nouveaux en 2024
- Tendance : intégration croissante des critères ESG dans les programmes d’obligations foncières
La convergence entre obligations foncières durables et tokenisation offre des perspectives de traçabilité ESG améliorée, comme démontré par l’obligation verte numérique de SG-FORGE de novembre 2023.
Volumes et tendances 2024
Le volume d’émissions benchmark en zone euro a atteint 153 milliards EUR en 2024, en baisse de 10 % par rapport aux attentes initiales mais constituant le 3ème plus haut volume de la décennie. La France a représenté le quart de ce volume.
Les facteurs structurels soutenant le marché incluent :
- La profondeur du marché hypothécaire français (1 284 milliards EUR d’encours)
- La solidité du cadre juridique dual (SFH/SCF)
- La demande institutionnelle pour des actifs sécurisés de haute qualité
- L’intégration croissante des critères ESG
Potentiel de tokenisation des covered bonds
Les obligations foncières sont des candidats naturels à la tokenisation pour plusieurs raisons :
- Standardisation élevée : les covered bonds suivent des formats hautement standardisés, facilitant l’encodage dans des smart contracts obligataires
- Profil de risque faible : la notation Aaa/AAA réduit les risques pour les investisseurs sur de nouvelles infrastructures
- Taille unitaire adaptée : les émissions benchmark de 500 millions à 1,5 milliard EUR sont compatibles avec le régime pilote DLT
- Collatéral traçable : la tokenisation permet un suivi en temps réel du pool de couverture
La réforme du régime pilote DLT de décembre 2025, avec un plafond porté à 100 milliards EUR, ouvre des perspectives significatives pour les émissions foncières tokenisées. Avec 38 milliards EUR d’émissions annuelles françaises, un transfert progressif vers des plateformes DLT est envisageable.
Consultez notre comparaison CACEIS vs BNP SS pour comprendre les options de conservation des covered bonds tokenisés et notre profil SG-FORGE pour l’historique complet des émissions.
Marché immobilier et collatéral hypothécaire
Le marché du crédit immobilier français constitue le socle du collatéral des obligations foncières. L’encours des crédits immobiliers aux particuliers s’établit entre 1 284 et 1 287 milliards EUR, avec une production annuelle qui a rebondi significativement en 2025 : 146,5 milliards EUR (+33 % vs 2024, après un point bas de 110,1 milliards EUR en 2024).
Le taux des crédits immobiliers est passé de 3,59 % (pic de janvier 2024) à 3,05 % (janvier 2026), l’un des taux les moins élevés de la zone euro (moyenne 3,35 %). Le rythme mensuel est d’environ 10 milliards EUR depuis le rebond, porté par la baisse du coût du crédit et la diminution des prix immobiliers nominaux sur deux ans. Les primo-accédants représentent 55,6 % de la production en janvier 2026.
Cette dynamique du marché hypothécaire alimente directement le pool de couverture des obligations foncières, particulièrement pour les SFH dont le collatéral est exclusivement constitué de prêts immobiliers résidentiels.
Conservation et règlement des covered bonds tokenisés
Les conservateurs institutionnels français développent des capacités de conservation numérique applicables aux obligations foncières tokenisées :
CACEIS : 5 300 milliards EUR d’actifs sous conservation, 3 400 milliards EUR sous administration. Conservation hybride traditionnelle et DLT, incluant la première part tokenisée du fonds Amundi FUNDS CASH EUR. La joint-venture Uptevia avec BNP Paribas SS fournit des services aux émetteurs corporate en France.
BNP Paribas SS : partenariats Fireblocks et METACO pour la conservation d’actifs numériques de grade bancaire. Agent de l’émission DNN de la Caisse des Dépôts (100 millions EUR). Sélectionné parmi les 40 firmes du Projet Agorá (BRI).
SGSS : participant aux essais Eurosystème via SG-FORGE. Meilleure banque sous-conservatrice 2025 dans plusieurs pays (Global Finance).
Le règlement en MNBC de gros via la plateforme DL3S de la Banque de France a démontré sa capacité lors du Projet Venus (DvP cross-chain, novembre 2022) et des travaux exploratoires de l’Eurosystème (1,59 milliard EUR de transactions, 40 entités, 9 juridictions).
Titrisation et lien avec les obligations foncières
Le marché européen de la titrisation atteint 1 270,3 milliards EUR d’encours au T3 2025 (+6,8 % en glissement annuel). Les RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities) représentent 47 % du collatéral de titrisation européen, partageant le même sous-jacent hypothécaire que les obligations foncières.
France Titrisation, filiale de BNP Paribas, gère plus de 130 fonds pour 100 milliards EUR d’actifs sous gestion. Les Organismes de Titrisation (OT) peuvent acquérir des portefeuilles de créances hypothécaires et émettre des tranches de notes, en parallèle des obligations foncières émises par les SFH et SCF.
L’affacturage français (431 milliards EUR de volume annuel, leader européen) et le crédit privé (855 deals en 2024, +41 %) complètent l’écosystème de financement dans lequel les obligations foncières jouent un rôle central. Le crédit bancaire total aux résidents français s’élève à 2 871 milliards EUR dont 1 349 milliards EUR aux entreprises, avec un taux moyen de 4,02 % en janvier 2025.
Données de marché mondial et projections
Le marché mondial des obligations tokenisées progresse rapidement : plus de 10 milliards USD de dette tokenisée émise à mi-2024 (McKinsey), 3 milliards EUR d’émissions DLT de revenu fixe en 2024 (+260 %), et des projections de 2 000 milliards USD d’actifs tokenisés d’ici 2030 avec un TCAC de 60 % sur 2025-2034.
Les acteurs majeurs mondiaux incluent BlackRock BUIDL (1,8 milliard USD d’AUM fin 2025, lancé en mars 2024 avec 40 millions USD), JPMorgan Kinexys (1 500 milliards USD de transactions tokenisées) et Securitize (3,3 milliards USD d’actifs clients). Citi/BondbloX a démontré en octobre 2024 la tokenisation d’une obligation corporate de 500 millions USD avec un règlement passant de T+5 à l’infra-minute.
Voir notre profil SG-FORGE, notre comparaison obligation tokenisée vs traditionnelle et notre guide d’émission.
Cadre réglementaire des covered bonds tokenisés
Les obligations foncières tokenisées relèvent du cadre MiFID II combiné au droit spécifique des covered bonds. Le principe de neutralité technologique s’applique : une obligation foncière reste une obligation foncière quel que soit son support d’enregistrement. L’AMF supervise les émissions et l’ACPR assure le contrôle prudentiel des émetteurs (SFH et SCF).
Le régime pilote DLT fixe un plafond unitaire de moins de 1 milliard EUR, compatible avec la taille de certaines émissions benchmark foncières. La réforme de décembre 2025, avec le plafond d’activité porté à 100 milliards EUR et la suppression des seuils par produit, élargit considérablement les possibilités. Les modèles combinés MTF/OTF sont désormais autorisés, facilitant la négociation secondaire des covered bonds tokenisés.
La loi PACTE et le système DEEP fournissent la base juridique. Le statut PSAN encadre la conservation (sanctions : 2 ans d’emprisonnement, 30 000 EUR d’amende). La modernisation du CSDR proposée en décembre 2025 vise la neutralité technologique avec des définitions accommodant les DCT basés sur DLT.
Marché des prêts syndiqués et financement hypothécaire
Les prêts syndiqués européens ont presque doublé en 2024 par rapport à 2023, avec un marché mondial projeté à 782,79 milliards USD en 2025. En France, le crédit corporate reste la source de financement la plus répandue, via syndication ou club deals, avec une documentation suivant le contrat standard LMA de droit français.
Le crédit privé européen connaît un essor record (855 deals en 2024, +41 %), la France étant numéro 1 avec 116 deals au S2 2024. L’implémentation de Bâle IV pousse les banques vers la sélectivité, favorisant les solutions alternatives y compris les obligations foncières comme source de refinancement hypothécaire.
Le marché mondial des actifs tokenisés on-chain atteint environ 24 milliards USD mi-2025 (+85 %). Les émissions DLT de revenus fixes totalisent 3 milliards EUR en 2024 (+260 %). Les projections McKinsey anticipent 2 000 milliards USD d’actifs tokenisés d’ici 2030.
Sources externes : AMF, Banque de France.
Émissions internationales et perspectives
Au niveau mondial, les actifs tokenisés on-chain atteignent environ 24 milliards USD mi-2025 (+85 % en glissement annuel). BlackRock BUIDL dépasse 1,8 milliard USD d’AUM fin 2025. JPMorgan Kinexys a traité 1 500 milliards USD de transactions tokenisées. Citi/BondbloX a réduit le règlement d’une obligation de 500 millions USD de T+5 à l’infra-minute.
Les émissions vertes mondiales (2 220 milliards EUR d’encours, perspectives de 975 milliards USD en 2025) et les obligations vertes tokenisées européennes (483 millions EUR, 28 % du marché numérique) offrent un segment complémentaire aux covered bonds durables. La France est dans le Top 3 mondial avec 41,1 milliards USD d’émissions vertes en 2024. Le label EuGB de Bpifrance (1 milliard EUR) et les 14 milliards EUR d’obligations vertes EDF illustrent ce dynamisme.
Le Projet Appia de l’Eurosystème explore un European Shared Ledger intégrant MNBC de gros, monnaie commerciale tokenisée et instruments financiers tokenisés, offrant une infrastructure de règlement potentielle pour les obligations foncières tokenisées à grande échelle.
Infrastructure de conservation pour les obligations foncières tokenisées
La conservation des obligations foncières tokenisées repose sur une infrastructure institutionnelle en cours de structuration. CACEIS, avec 5 300 milliards EUR d’actifs sous conservation, a lancé en novembre 2024 la première part tokenisée du fonds AMUNDI FUNDS CASH EUR, démontrant sa capacité à gérer des instruments numériques de grade institutionnel. BNP Paribas Securities Services s’appuie sur les plateformes Fireblocks et METACO (Ripple) pour développer une conservation unifiée couvrant actifs traditionnels et numériques. SGSS explore la tokenisation des titres de créance non cotés en collaboration avec Blockinvest, une fintech italienne spécialisée.
Le marché européen des obligations foncières durables a atteint 131 milliards EUR d’encours en 2024, en hausse de 23 milliards EUR, avec 82 émetteurs actifs dont 8 nouveaux entrants. Cette dynamique ESG renforce l’attractivité des covered bonds tokenisés pour les investisseurs institutionnels soumis aux exigences de la taxonomie européenne. Le cadre juridique français distingue les Sociétés de financement de l’habitat (SFH), émettant des Obligations de financement de l’habitat adossées exclusivement aux prêts immobiliers résidentiels, et les Sociétés de crédit foncier (SCF), émettant des Obligations foncières (OF) adossées à un panier plus diversifié incluant les expositions au secteur public et l’immobilier commercial. La Compagnie de Financement Foncier (CoFF), filiale du groupe BPCE, reste le principal émetteur français dans ce segment.